YCC導入後の20年国債金利－金融政策の出口に関する情報はどこに織り込まれるか：基礎研レター

日本銀行が2016年9月にイールドカーブ・コントロール（YCC）を導入して1年が経過した。YCC導入後は10年国債金利がゼロ％近辺を推移しており、国債投資により収益を得るためには残存10年超の国債（超長期国債）を軸に考える必要がある。

日本銀行は引き続き金融緩和政策を継続する意向を示しており、YCCにより10年国債金利は今後もしばらくゼロ％近辺を推移することが予想される。

この場合、20年国債金利の動向を考える上で重要となるのが「20年国債金利と10年国債金利のスプレッド（以下、「スプレッド」と呼ぶ）」ということになる。そこで、YCC導入後のスプレッドの特徴について紹介したい。

「金融政策の超長期国債金利への影響について考える－金融政策による超長期国債金利の押し下げ効果の測定」の中で、YCC導入後のスプレッドが以下の重回帰モデルで説明できることを示した(*1)。

スプレッド（％）＝ 0.439

＋0.199×（米20年国債金利－米10年国債金利）（％）

＋0.033×実質GDP成長率予想(*2)（％）

－0.200×（2 －期待インフレ率(*3)）（％）

＋0.033×〔日銀の国債保有率（1年～7年）－日銀の国債保有率（7年超）〕（％）

＋0.005×〔日銀の国債保有率（3年～15年）－日銀の国債保有率（1年～3年＆15年超）〕（％）

＋誤差項

注）補正R2は0.854、***は1％有意、**は5％有意、*は10％有意であることを示す

第1項は定数項である。第2項は、グローバルの債券市場との連動性を示しており、スプレッドは、米20年国債金利と米10年国債金利の差分が1％拡大するとスプレッドが0.199％拡大することを意味している。

第3項は、日本のマクロ経済予想との関係を示しており、実質GDP成長率予想が1％上昇するとスプレッドが0.033％拡大することを意味している。ただし、係数は有意ではない。

第4項は、物価の安定目標の導入による時間軸効果を示すものである。2％と期待インフレ率の差が広がると、物価の安定目標の達成可能性が低くなり、イールドカーブに対して押し下げ効果が働くことが予想される。2％と期待インフレ率の差が1％広がるとスプレッドが0.200％縮小することを意味している。

第5項と第6項は、日本銀行による国債買入がスプレッドに与える影響を見ることを目的としている。

日本銀行の全体に占める国債保有比率について、残存7年超の国債保有割合よりも残存1年以上7年未満の国債保有割合が1％上昇するとスプレッドが0.033％拡大し、残存1年以上3年未満と残存15年超の国債保有割合よりも残存3年以上15年未満の国債保有割合が1％上昇すると0.005％拡大することを意味している。

上式による結果に基づいて、YCC導入後のスプレッドの動きについて要因分解した結果が図表1である。

YCC導入後の2016年9月末から2017年9月末までで、スプレッドは0.071％拡大した。米20年国債金利と米10年国債金利が0.090％縮小したことでスプレッドの縮小方向に0.018％寄与しており、実質GDP成長率予想が0.132％上昇したことでスプレッドの拡大方向に0.004％寄与している。

金融政策の観点では、期待インフレ率が0.325％上昇して時間軸効果による押し下げ効果が弱まったことで、スプレッドの拡大方向に0.065％寄与し、また日本銀行の国債買入が相対的に残存1年以上7年未満に偏ったことでスプレッドの拡大方向に0.087％寄与している。